张忆东对话李帅：现在的军工很像前两年的新能源车

“选行业有个要求是景气前瞻，研究行业需要看两个基本面，一是市场共识的基本面，另外一个是一线的前瞻的真实基本面。

一线的前瞻基本面能领先市场共识基本面至少6个月的时间，那么我的买点是在一线的前瞻基本面的右侧，但是逐一买在共识基本面的左侧。”

“买一个好的行业，买一个好的公司拿得住才是最关键的。”

“很多人看着宏观炒股，看着指数炒股，这是完全错误的。”

“市场的共识基本面它往往都是同步或者是滞后指标，越是当大家有分歧，但同时要看它的产业基本面的趋势已经形成了，这是前瞻性投资的好时机。”

“现在的军工很像前两年的新能源车或者再往前的新能源， 2012年，大家还觉得新能源是过剩产能，如今却是香饽饽。”

“价值投资绝对不等于低估值投资，一味的追求静态低估值往往会陷入到价值陷阱。”

"未来三年在大空间新兴行业里面去前瞻挖掘未来小巨人，大空间新兴行业是指，我们要做符合时代背景的投资，要聚焦未来有空间的行业，选未来小巨人可以把视野放在一个行业的第三第四第五名，这些公司有4个特征......。”

“先进制造，科技医疗服务、创新药和新能源新材料，这是我们定义的大空间新兴行业。”

8月2日，中欧基金李帅对话兴业证券张忆东，讨论谁是下一个大空间行业的未来小巨人？以上是他们分享的观点与判断。

以下是投资作业本（微信ID：tuozizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

A股对政策的反应更像是假摔

主持人：为什么最近A股、港股、美股市场这么震荡，主要原因是什么？

张忆东：有三个原因，第一个是一些产业监管政策的调整，导致了一些海外投资者的担忧，进而港股市场出现了比较超预期的一个调整，进而对A股有一个影响。

而这个因素对于A股整体来说不是系统的风险，更多的是一个扰动，海外投资者在A股占比很小，大概占流动市值的3%，另外它的持仓重点并没有互联网，互联网在A股的指数的影响很小，同时教育这一块对A股的占比也很小，所以政策对于A股更像是一个假摔。

第二个风险叫做惊弓之鸟，因为三季度的确会有一些宏观层面的风险，包括信用风险，包括海外的波动。

第三个风险是获利回吐，因为前面有一些热门板块获利盘比较大，同时马上到8月份了，很多投资者7月下旬就考虑8月份如果中报业绩不及预期，不如先获利落袋。从这三个因素分析， A股是短期震荡，它并存在系统性风险。

中国指数和美国比并不差，

增长动能更强

张忆东：我一直讲在平淡中寻找新奇，因为宏观经济相对平淡，既不会过热，也不会失速，好像左右互搏一样，周期跟成长消费它有的时候也是抵消的。

延伸一点，很多人看着宏观炒股，看着指数炒股，这都是完全错误的，现在跟以前很不一样的，很多人认为中国的指数差，美国的指数好，这是错误的想法，应该同等比较，把美国具有成长方向最有竞争力的那些公司，跟中国过去几年具有成长方向的最优秀的公司，用相似指标列一个指数，中国并不差，反而我们的增长的动能更强，所以用上证和美国的纳斯达克比本来就不公平。

在投资时候，不要为了宏观而宏观，我们是世界第二大经济体，现在需要用结构的分析方法，像解剖麻雀一样来关注细节的结构性变化。

选行业看2个基本面

主持人：帅总，您是计划怎么来做一些行业景气的前瞻？

李帅 ：选行业我一直有个要求是景气前瞻，研究行业需要看两个基本面，一是市场共识的基本面，这个基本面体现在行业数据，体现在上市公司的报表，但是我们常说要买在基本面左侧，股价是领先基本面的。

另外一个是一线的前瞻的真实基本面，了解这个基本面我们要去跑经销商，比如说机械是厂商卖给经销商，经销商再卖给客户，我们只看厂商数据，这是滞后的，要一线跑经销商，再比如很多的行业，我们要去跟踪订单，跟踪产业的渗透率、发展方式。

买在前瞻基本面的右侧，

共识基本面的左侧

在投资实验过程中，无论景气变好还是变差，一线的前瞻基本面能领先市场共识基本面至少6个月的时间，那么我的买点是在一线的前瞻基本面的右侧，但是逐一买在共识基本面的左侧，为什么不都买在2个基本面的左侧呢？

如果买在一线基本面的左侧会遇到一个问题买的过早，太逆向了，当一个行业一路往下开始往上之前，股价的最后一跌往往是最惨烈的。我的入手点是逆向思维，但是顺势而为。

买一个好行业、好公司，

拿得住才是关键

我们的目的是只有买的足够早，那么同样到了一个市值，我们的预期收益可能会高一点。第二，因为我们是在底部就研究这个行业，我们对行业的盛衰都非常清楚，所以当后面还有波动的时，我们能拿得住，其实买一个好的行业，买一个好的公司拿得住才是最关键的。

现在的军工很像前两年的新能源车

张忆东：我用帅总的方法论说一下我最近很喜欢的板块军工，我们去调研的一线的一些没有上市的公司，得到的反馈是几十年从来没见过的这么好的订单和景气度， 但是市场没有反应，甚至今年的一季报、年报其实是低于预期的，但如果到了中报应该是很不错。

现在的军工很像前两年的新能源车或者再往前的新能源， 2012年，大家还觉得新能源是过剩产能，如今却是香饽饽。为什么发生这样的变化，还是基本面。

新能源它是一个好的赛道，长期的赛道，但是为什么股价表现，估值表现会是180度大转弯，最终还是大家对基本面的认知，现在先进制造领域里，大家对军工的认知还是存在一些偏见，认为它就是玩题材的牛市品种，实际上我们要以开阔的心态，去关注军工，特别是民参军。

市场的共识基本面它往往都是同步或者是滞后指标，越是当大家有分歧，但同时要看它的产业基本面的趋势已经形成了，这是前瞻性投资的好时机。

选行业是产业景气前瞻，

选公司是优质价值成长

主持人：简单介绍下帅总的投资策略？

李帅：投资策略是：逆向思维，但要顺势而为，我一直坚守选行业产业景气前瞻，选公司是优质价值成长，大家可能认为既要优质又要价值，安全边际还要成长，是一个不可能三角，但我觉得核心就是在这一块，要找到这种攻守兼备的均衡的事情。

首先第一优质公司，我觉得投资优质企业是根本，优质公司看两点，一是持续价值的创造能力，这个是反映它将来每股收益的弹性。另一个是进化力，进化力是反映了它的业务边界，有没有二次三次曲线，以及它的估值。“优质公司”和“进化力”两个相乘，就是我们一直在找的一个企业的价值中枢和它将来的空间。

第二是长期成长，我们买企业就是买成长，我们投资收益最本质的可把握来源就是分享优质企业的成长。

最后是安全边际，如果这个行业景气，公司也优质，长期也成长，大家可能觉得是不是估值就很贵了，这里面的估值是大家通常提的静态估值，其实价值投资绝对不等于低估值投资，一味的追求静态低估值往往会陷入到价值陷阱。

我们的安全边际来自于两个方面，第一，定性地看，我们更关注现金流和资产质量，因为利润表只是反映一个企业的诉求，企业同样是收到了现金，它有可能是记了一笔但手头现金是0，我们要找现金流，这是一个企业真实的东西。

定量地看，我们要以动态的眼光，在可清晰业绩预测下，看它到底对应多少的市盈率、市现率。

大空间行业挖掘未来小巨人

主持人:基于景气周期的思考，帅总您的新基金在未来的投资布局有什么样的想法？

李帅：我的投资策略是未来三年在大空间新兴行业里面去前瞻挖掘未来小巨人，有两个方面，第一，大空间新兴行业是指，我们要做符合时代背景的投资，要聚焦未来有空间的行业，而不是还在没有空间的行业来回倒腾，这不是我们的主战场，我们的大空间新兴行业就是科技和制造。

为什么选未来小巨人？每个行业的第一名的估值很贵，将来给80倍100倍120倍估值都有可能，我们也不确定。我们做投资还是要做可把握的投资，所以我们可以把视野放在一个行业的第三第四第五名。中国的每个行业前5名甚至是前10名都可能是世界一流的企业。

这些企业（未来小巨人）有几个共同特征，第一，它们是优质企业，第二，它不是行业的第一名，它是行业的第三第四第五或者说细分行业的第一名。第三，由于它不是过去的第一名，它的估值没有泡沫，非常合理，甚至有折价。好多公司静态市盈率都只有十几倍不到20倍现在市盈率。

第四个特征是，这些公司业绩增速是非常好的，很多公司都是未来3~5年可能每年有25~30%甚至更高的一个业绩复合增速，三五年之后就是3~5倍的一个市盈率，大家想想三五年之后会有一大批3~5倍的优质企业等着大家去抄底吗？

这些公司我总结成一句话，就是优质的中小市值价值成长，早些时候提到的今年是低估值、中小市值优质价值成长的元年，就是这么来的。因为我觉得在将来买这些公司是岌岌可危的，就赚他们业绩的钱，而且可能还有估值提升的钱。

8月要小心，不排除强势股补跌

张忆东：今年我认为是科创长牛的起步阶段，按帅总的方法去筛的话，成长的方向应该是扩散的，因为现在市场有一个焦虑，觉得未来会不会越来越浓缩，后来就就炒个别板块、个别公司，我认为恰恰应该是先集中，成长是个大方向。

经过了波折之后，如果大家抱团就能够致富，未免太简单了，反而我认为今年下半年特别8月份要小心，可能不排除强势股补跌，预期打得太满补跌正常，补跌以后反而会分散，方向还是成长。

但是会从个别的公司分散到更有成长性，更有爆发性， 100亿到800亿甚至100亿到500亿市值的这样的科创小巨人，这些公司科技和先进制造是一个主战场，再广义一点，其实消费里面有些也有一定的科技含量，它为科技和制造业赋能，或者说它的立足点是科技和制造业 。

大空间新兴行业是这4个领域

李帅 : 我们大的时代背景是制造强国，科技兴国，各自有各自的周期，制造业还有自己的产能周期，包括我们独特的产业链优势等等，我就不展开了。

但是如果拆成4个细分领域，就是先进制造，科技医疗服务、创新药和新能源新材料，这是我们定义的大空间新兴行业。

主持人 ：如何挑选一个更适合自己或者说更优秀的行业景气基金？

张忆东 ：第一要认知自我，如果风险偏好低，买固收+，如果风险偏好高，买专业的基金经理。只有重仓才能致富，小赌怡情不是致富的方法。

第二要抓住未来新的方向，不像以前只要找最大的公司去躺赢了，基金经理也要跑起来，要更加有前瞻性的去做一些布局。投资者不要去炒波段，这是非常错误的。

第三坚信长期的力量，长期定投更好。

李帅 ：其实就是选基金经理，不是选过往一年或者几个月业绩好的基金经理，更多是选择与您价值观一样，理念一样，对社会发展认知一样的基金经理，然后买入、信任，并长期持有。