中国央行决心停止“饮鸩止渴” 货币政策回归正常化（组图）

近期，中国出现多起地方国有企业信用债违约事件，引发市场普遍担忧。虽说，在新冠肺炎（COVID-19）疫情的影响下，企业盈利能力普遍下降，但是“借新还旧”链条的断裂更加体现出市场资金面的紧张，这与疫情爆发期间市场流动性宽松的氛围形成鲜明对比。

年初的疫情对经济产生巨大冲击，中国央行果断进行逆周期调节，在2月至4月间连续多次降准，并数次使用再贷款、再贴现等工具，为市场注入流动性。市场的宽松预期也随之增强。

然而，随着二季度疫情得到控制，中国经济逐渐恢复，预期中类似发达国家央行采取的大规模货币刺激并没有到来。在6月18日举行的“陆家嘴论坛”上，中国银保监会主席郭树清提出，各国需要考虑大规模刺激政策将来如何退出，并表示“中国不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率”。

事实上，中国央行的大规模逆周期调节动作早在5月份就已经基本结束。那么，货币政策会“退坡”吗？中国央行11月26日发布的《2020年第三季度中国货币政策执行报告》（简称报告）或许能够帮助市场一窥究竟。

在描述下一阶段主要政策思路时，报告提出，“保持流动性合理充裕，把好货币供应总闸门，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配”。

与一季度货币政策执行报告中“保持广义货币供应量M2和社会融资规模增速与名义国内生产总值增速基本匹配并略高”的描述相比，最新的报告考虑到当前经济环境提出了“潜在产出”，但是删除了“略高”，表明流动性会保持在适当水平，即能够支撑经济达到“潜在产出”又不会过量。

与二季度货币政策执行报告相比，新的报告重提“把好货币供应总闸门”，表明发达国家央行那种激进的货币政策不会在中国出现。报告表示将“根据宏观形势和市场需要，科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点，既保持流动性合理充裕，不让市场缺钱，又坚决不搞‘大水漫灌’，不让市场的钱溢出来”。

整体来看，央行倾向于“尽可能长时间实施正常货币政策”。这虽然并不意味着货币政策的“退坡”，但是市场对宽松货币环境的“美好预期”或许很难实现了。

从报告也可以看出，货币政策面临的压力主是宏观杠杆率的抬头。中国社会科学院国家金融与发展实验室的数据显示，2020年三季度实体经济部门的宏观杠杆已经从2019年底的245.4%上涨到270.1%，非金融企业、政府以及居民部门的宏观杠杆均出现大幅上升。一方面经济增长放缓，导致作为分母的国内生产总值（GDP）增长乏力；另一方面经济各部门受疫情影响，增加了借贷规模令分子增加。

宏观杠杆快速增加意味着风险的积累，尤其是经济运转出现问题、杠杆率增幅远高于GDP增幅的情况下。此时，实施宽松的货币政策只是“饮鸩止渴”，能够延长危机爆发的时间，却不能从根本上化解风险，甚至可能导致宏观杠杆进一步增加。

因此，对于央行而言，“保持宏观杠杆率基本稳定”也是其制定宏观政策的重要考量。为了控制宏观杠杆率，2017年起央行实施了“防范化解重大金融风险攻坚战”，以牺牲经济增长为代价压低杠杆率。数据显示，2017年至2019年两年宏观杠杆率累计上升2.8个百分点，远低于2008年至2016年年均超10个百分点的升幅。这种成绩来之不易，央行必须珍惜。

不久前，央行行长易纲在工作论文《再论中国金融资产结构及政策含义》中指出，中国决策层已经有了“通过债务过快扩张推动经济增长模式难以持续”的判断。决策者要求，“不搞强刺激，在保持总需求基本稳定的同时，以供给侧结构性改革为主线，推动经济结构调整和改革，实现经济高质量发展”。由此来看，未来中国的货币政策将逐渐回归正常化。